<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/6YPYA2H783UZ7b8uvMkNSy/b0d4ada44d2b6b64b895a5c3ff79fa2f/d2c_03_01.jpg" />

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/1R2eixc5bzr4aJuT8Xs7Sv/dcc09e39a49694b33eed9364b4f6a6ed/d2c_03_02.jpg" />

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2sbkLvK6zm747c5OYskXlb/64d628be981f1585736a6456fea87740/d2c_03_03.jpg" />

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/1aVL0vBPCUiAEYhdUQFtqZ/1317802c26d0b961b4b190c0dc58f1d0/d2c_03_04.jpg" />

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（編集：森敦子、三浦英之　リサーチ：平川凌　デザイン：廣田奈緒美）


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D2Cが示す「ユーザーとの関係性」。スタートアップと大企業のトレンドを見る

## カスタマーサクセスを効率化する「HiCustomer」

HiCustomerは、BtoB SaaS事業者向けの「カスタマーサクセス管理ツール」であり、顧客スコアリング、コミュニケーション管理、利用状況分析といった機能を持ち、カスタマーサクセス担当者が具体的なアクションを考える上で有用なアシスタントとなる。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/4sj2LaXiW0Q894bHOnB6I3/59c2456bf2367e3ebc9e55a61b4b32e4/image7.png" />

> (画像：HiCustomer会社資料)
> 

単なる管理ツールではない。カスタマーサクセス担当者が何をするべきかを通知し、打ち手がどう結果に結びついたかを可視化・分析する。そして次のアクションに繋げられることが、HiCustomerの強みと言えるだろう。

## プレシリーズAで1.5億円の調達

HiCustomerは2018年7月、J−KISS型新株予約権の発行により、シードラウンドで6,000万円の資金調達を行っている。

今回のプレシリーズAでの調達は、アーキタイプベンチャーズ、BEENEXT、 Coral Capital（旧500 Startups Japan）を引受先とする総額約1.5億円の資金調達であり、3社ともに2018年に続いての投資となる。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2j47D9BBIr29Z5fUCYZqAf/85af4e950183fd9784bc117bbfc43ba2/hicustomer_002__1_.png" />

> [INITIALシリーズの定義はこちら](https://initial.inc/articles/7oUK5qkbYvX4tLeU0VMnwM)

HiCustomerはどのようにカスタマーサクセス管理ツールとしてのPMF（顧客の課題を満足させる製品を提供し、適切な市場に受け入れられている状態）させるのか。資金調達の経緯と今後の展望について同社CEOの鈴木氏に話を聞いた。

## 「解約率20分の1」を実現する、HiCustomerの強み

### 今回の資金調達が実施できたのは、順調な成長が背景にあるのでしょうか。
 
`鈴木 大貴氏（以下、鈴木）`
HiCustomerの正式リリースから1年が経過しました。お陰様で成長中のスタートアップから東証一部に上場する企業まで、幅広いユーザーに利用いただいています。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/50DKIeD7tdKzS50h0SJC4Z/bb99af0f633045347bfa35ab936b1629/hicustomer_003.jpg" />

> 鈴木 大貴（すずき・だいき）/ HiCustomer株式会社 代表取締役　高専卒業後、医療器械メーカーや人材系企業、ITベンチャーを経て主にB2B SaaSスタートアップへの投資を行うアーキタイプに入社。スタートアップ支援と事業会社向け新規事業開発コンサルティング業務に従事した後、2017年12月にHiCustomer会社を創業。国内初のカスタマーサクセス管理ツールをSaaS事業者向けに提供。

私たちが現在、事業の進捗を把握するために見ている指標は、「導入社数」「MRR（月間経常収益）」の2点だけです。

具体的な導入社数は公開していませんが、導入後の成功事例をいくつかお話しします。

まず紹介したいのが、HiCustomerを導入後、解約率が20分の1に低下した事例です。

月次解約率が2％程度のサービスを提供するあるユーザーにHiCustomerをご導入いただきました。

__その後、オペレーションを約半年かけて改善をした結果、月次解約率は0.1％まで低下しました。__

これはユーザーの顧客データをHiCustomerが一元管理することで、プロダクトの活用状況が「ヘルススコア」の形で可視化され、カスタマーサクセス担当者が要対応顧客へのフォローアップを効果的に行えるようになったことが背景にあります。

__また、HiCustomerを導入して半年間、同様のPDCAサイクルを回した結果、全ユーザーの内、7％のユーザーをアップセルに繋げることができた事例もあります。__

HiCustomerが提供するバリューは、利用データから対応が必要な顧客を可視化し、カスタマーサクセス担当者に「このユーザーに対し、このアクションをとるべきです」という通知を自動で生成すること。

点在する利用者の情報をHiCustomerに集約して、カスタマーサクセスの運用コストを下げるなどのメリットを高く評価いただいていると思います。

### 今回プレシリーズAでの資金調達が実施できたという点で、プロダクトの手応えを感じたのではないでしょうか。

`鈴木`
そうですね。シリーズAはPMFを達成した企業が基本的に行うものだと理解していますが、私たちはシードとシリーズAの間にいると考えています。 

厳密に「これが達成出来たらPMF完了」という定義があるわけではありません。しかし、目標数値に迫り、PMFを少しずつ達成していることを実感している現在、仮に資金調達をしなければ運転資金がなくなる状況です。

このような背景もあって、今回はPMFを完了させ、シリーズAでの資金調達を実現させるために、シードラウンドと同じ投資家から調達を行いました。

2018年6月のシードラウンドの時点では、無料でHiCustomerのベータ版を公開しています。そこからプロダクトをブラッシュアップし、2018年12月に有料の正式版をリリースしました。

__正式版をリリースして実際に導入いただいたことで、「お金を払っていただけるプロダクトだ」と確信を持てたことが、一番大きい手応えですね。__

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/3MvCwr9SsmQyElohGIV6m/41eeaa58cfe7afff702cdcd061fc73bf/DSC02203_______.jpg" />

それに加え、アップセル（より高額なプランへのアップグレード）をしていただけるユーザーがいることも、自信に繋がっています。

もう1つの手応えとしては、営業の際に「価格をもう少し下げられないか」といった声をいただく機会が減ったこともあります。

トライアルでHiCustomerを利用したユーザーが、「この価格なら払ってもよい」と感じていただけるようになり、費用に対するリターンの期待値を超えるプロダクトになってきたと感じています。

### 「HiCustomerのカスタマーサクセス」が行っている具体的な取り組みを教えてください。

当然ですが、私たち自身がHiCustomerを使ってカスタマーサクセスを行っており、HiCustomerユーザーの活用頻度が低い場合、積極的に連絡するなどアクションをとっています。

また、エンジニアと連携するカスタマーサクセスのメンバーがいることも特徴の1つですね。

HiCustomerの導入にあたっては、他のプロダクトとデータ連携を行う必要があります。ここをしっかりサポートしています。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/1Jy9r16Ga4ac0c3V1DGmmN/caacaf0ab62601fae9a9815e9d66245a/image2.png" />

> (画像：HiCustomer会社資料)　データ連携後のHiCustomerの管理画面
> 

私たちが事業を行う上で感じる難しさの1つは、外部のプロダクトの時系列データを大量に扱い、HiCustomerと連携させる点です。

逆に言えば、この技術的な連携の難しさが、競合が参入する上での1つのハードルになるのではないでしょうか。

## 資金調達で目指す「カスタマーサクセス管理ツール」の確立

### 「カスタマーサクセス」の概念はこの数年で普及した実感はありますか。

`鈴木`
分かりやすい例としては、Wantedlyの募集職種の項目に「カスタマーサクセス」が追加されたことがあると思います。

これは1つの職種として、カスタマーサクセスに対する認知度が高まったことの表れではないでしょうか。

また、営業を行う際にも環境の変化を感じます。

営業先はSaaS事業者が中心になるのですが、カスタマーサクセスチームが既にある、またはこれから組成予定である企業が、1年前に比べ明らかに増えてきています。

### 今後はHiCustomerのPMFを素早く完了させることが次の目標になるかと思います。具体的な展望について教えてください。

現在HiCustomerのメンバーは総勢10名で、プロダクトとビジネスサイドが5名ずつの構成です。

今回の調達資金は採用に使用し、特にプロダクトチームの採用を加速させていきたいと考えています。

HiCsutomerをPMFが完了したプロダクトに進化させるためには、MRRやカスタマーサクセス業務にかかるコストといった「カスタマーサクセスに関する数値」を可視化させる機能が必要だと考えているからです。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/5wL12zv9gDA7Hryou4YltS/ff756048a9a240d347816752a94a961b/image5_______.jpg" />

まずはプロダクトチームの強化によってプロダクトを改良し、次のシリーズAでの資金調達を迅速に行っていきたいですね。

アメリカで上場するSaaS企業の中には、IRレポートの中でNRR （Net Revenue Retention = 売上継続率）をベンチマークとして公表している企業がいます。

なぜ、SaaS企業にとってNRRが重要な指標なのか。

__それは、たとえ新規顧客の獲得がなかったとしても、既存顧客の継続とアップセルによって成長していけるのがSaaSだからです。__

今後、日本のSaaS企業にも「事業の成長にはNRRを高める必要がある」という考えが広まると思いますし、その時にはカスタマーサクセス、そして管理ツールの重要性もより高まると考えています。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/3pAwtVq7E5h1CPNuAmbt27/0b4c14adc9f5f9c27def74ba762d99af/image9_______.jpg" />

## 投資家からの評価と期待
本ラウンドのリード投資家であるアーキタイプベンチャーズ株式会社の福井俊平氏に、投資の背景を伺った。

### なぜHiCustomerへの投資を決めたのでしょうか。

`福井 俊平氏（以下、福井）`
まず、出会いの背景についてお話しすると、鈴木さんはアーキタイプ出身であり、同じオフィスで働いていました。起業アイデアのディスカッションをしたりと、当時から交流がありましたね。

そうした経緯もあり、HiCustomerが構想段階だった時からお互いのことを知っています。

継続率やMRRといったトラクションを見ているわけではなく、「鈴木さんが解決したい課題とそこに対する情熱」「解決方法」を評価し、投資を決定しました。

また、「カスタマーサクセス」という概念を広く捉えると、SaaSビジネスだけでなく、他の業界でも求められる役割だと感じています。ブームやトレンドなど関係なく、地に足のついた継続的な成長を十分に見込める広大な市場規模とポテンシャルがあると思います。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/7kakQkRTpIeSNKNqwNOEhA/5104393c4b6f87fc1d7246c9928356a6/image6.png" />

定量的なヘルススコア（ユーザーがプロダクトを使い続けるかどうか、程度を指標化したもの）で見える「カスタマーサクセス」と、定性的なNPS（プロダクトに対する愛着・信頼の度合い）で見える「顧客満足」。

その双方の指標を改善出きるHiCustomerは、「Customer Happiness」を実現できるツールだと思います。

今後のHiCustomerの更なる顧客開発と、テクノロジーの深堀りを期待しています。

聞き手・文：三浦英之、デザイン：廣田奈緒美、写真：INITIAL


HiCustomer株式会社

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アーキタイプベンチャーズ株式会社

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カスタマーサクセス管理ツールのHiCustomer、プレシリーズAで1.5億円調達

株式会社justInCase

株式会社justInCase Technologies

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SBIインベストメント株式会社

伊藤忠商事株式会社

グローバル・ブレイン

グロービス･キャピタル･パートナーズ

LINE Ventures株式会社

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保険テックのjustInCase、シリーズA総額10億円調達の裏側

## D2Cの難しさは「小売文化」と「ネット文化」の違いにある

### 「D2Cの最大のボトルネックは組織」と考える理由を教えてください。

`森`
D2Cは多岐にわたる組織を持つ必要があり、カルチャーや経歴が異なる人材を1つにまとめることが非常に難しい。

その意味で、組織は最大のボトルネックだと考えています。

__メーカー、小売、そしてECビジネスでもあるD2Cは、サプライチェーンが非常に長い。これが組織づくりに大きく影響しています。__

![d2c 01 007](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/6QjHiLGBJCOIUBwEjUl8jJ/7b32da2041bc0312c96448a9a5006571/d2c_01_007.jpg)

> 森 雄一郎（もり ゆういちろう）/ 株式会社FABRIC TOKYO 代表取締役社長 1986年岡山県出身。大学在学中、国内外ファッション情報サイトを立ち上げる。卒業後、ファッションイベント企画会社にて大手アパレル企業などのファッションショープロデュースに従事。その後、ベンチャー業界へ転向し、不動産ベンチャー「ソーシャルアパートメント」の事業開発を担当したほか、フリマアプリ「メルカリ」の創業期に参画しインターネットビジネスを経験。2012年に株式会社FABRIC TOKYO（旧ライフスタイルデザイン）を創業。自身が洋服のサイズに困っていた経験から、カスタムオーダーのファッションレーベル「FABRIC TOKYO（旧LaFabric）」をリリース。
> 

そもそもD2Cは、小売文化にインターネット文化が出会って誕生した、データドリブンな成長を目指すビジネスだと考えています。

そのため、D2Cに適した組織を作り上げる上で、「従来の小売文化と異なる文化をどう創るか」が重要なポイントになります。

この文化の違いは、次のような側面から説明できると考えています。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/4WHFpAYLg0xxmqL3JVdemW/e66a710d9f16b2827e9a596a8fa0f073/d2c_01_006.png" />

> （画像：INITIAL作成）

__1点目は、製品開発と仮説検証について。__
従来のアパレル業界は、基本的に「プロダクトアウト」の考え方で製品開発をしてきました。
 
ミラノコレクションやパリコレクションでトレンドができ、雑誌やメディアによって拡散され、世界のアパレル小売企業が動く、という流れです。
 
しかしインターネット業界は、プロダクトアウトとは正反対の「マーケットイン」の考え方が求められます。

データを通して顧客と向き合い、顧客それぞれの課題を解決する必要があるからです。

大手メディアが力をなくしていく一方、ニッチなメディアが読まれているように、人の個性は多様化し、大きなトレンドが無くなりつつある。

アパレル業界でも、1人1人に向き合った商品づくりやマーケティング戦略を立てる上で、「マーケットイン」の思考が重要になってきました。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/1cJmOAoluU0ZjcU4Y81LXH/bd21ba155f14b9c45bca26287e2adaf6/image6.jpg" />

> （画像：Michael Nivelet/shutterstock）

製品開発の考え方が「マーケットイン」になると、仮説検証の方法も変わります。

従来の小売業界ではトップダウンで仮説が下りてくることが多いですが、D2Cでは顧客一人一人にあった製品を作る必要がある。

短期間で製品を作り仮説検証を行う、アジャイル的な考え方を取り入れていくことが求められます。

__2点目が、人材について。__
製品開発や仮説検証のやり方が変われば、採用すべき人材も変わってきます。

たとえばFABRIC TOKYOにおいて、来店から商品をお届けするまでの一連のユーザー体験を改善するプロジェクトがあったとします。

このプロジェクトは特定の一部署だけでは出来ません。デザイナーやエンジニア、商品企画、カスタマーサポートといった部署が連携して、プロジェクトに取り組む必要があります。

専門分野の人材を採用することも重要ですが、それ以上に、D2Cは他部署と横断的にコラボレーションできる組織でなければなりません。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/4Y1ZRPhgDlg8Eenp8Jm25q/1d7e450a2d86f2fe7353c7649bd6339f/d2c_01_003.png" /> 

> （画像：FABRIC TOKYO提供資料を元にINITIAL作成）

徹底的に「オープン」な文化を組織に根付かせる取り組みを行う必要があります。

__3点目が、KPIの設定について。__

`森`
KPIの考え方を「PL思考」から「BS思考」に転換できるかどうかは、1つのハードルになると思います。

従来のアパレル業界は、「今期にどれだけ売上をあげられるか」を重視するPL思考で動いています。

従業員も長期的な視点の重要性を認識はしていますが、給料やボーナスを増やすために短期的な売り上げの目標を追わざるを得ません。

一方のD2Cは、LTVを主要な指標とする、BS思考で動きます。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/5Uf0q9iAKGT9o7fOmDiFAu/23a200d9275de1106be5bc61ac9edb21/d2c_01_008.png" />

> （画像：FABRIC TOKYO提供資料を元にINITIAL作成）

われわれの場合、売上や利益ではなく、「顧客」と「店舗」の2つのユニットエコノミクスをKPIにおきました。

具体的には、顧客のユニットエコノミクスは「継続率」と「継続回数」を見ています。

「1年目に商品を購入した顧客が、2年目以降どれだけ継続購入したか」を示す継続率、「1顧客が、1年間に何着商品を購入したか」を示す継続回数の2つで測っていますね。
 
また、店舗のユニットエコノミクスは、1店舗の価値を「どれだけリピート顧客数を増やせたか」という視点で測っています。

ミルフィーユ的に、新規顧客とリピート顧客を積み上げる店舗をつくることが重要です。

__4点目が、店舗の役割について。__


<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2DKKLn7jpV5JscsHVCHILf/4cfdbb01b2dd34c17a83f378359928d1/d2c_01_005.png" />

> （画像：FABRIC TOKYO提供資料を元にINITIAL作成）

D2Cにおけるリアル店舗の役割は、その場で顧客に商品を買ってもらうことではありません。購入はネット上で行うからです。

また、D2Cの顧客は店舗で商品を購入することを期待していません。

これらの点から考えると、__「顧客の心理的安全をどう築くか」という目線が重要です。__

従来のアパレル店舗に訪れる方の中には、接客されたくないがために、イヤホンを付けたまま入店する人もいますよね。
 
一方の従業員も、無理なノルマを課せられているために、無理な接客をして商品を売ることになる。結果として、多くの従業員が疲弊して辞めています。

このミスマッチは非常に悲しいことです。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2qe9Zl5hCROF4dT1ql5BYn/5fc11c2830bb8f0490555e6e61c493b4/d2c_01_002.png" />

> （画像：FABRIC TOKYO提供資料よりINITIAL作成）FABRIC TOKYOの従業員数推移は順調に増加していることがうかがえる。


FABRIC TOKYOの店舗のスタッフは全部で70人ほど在籍していますが、実はここ2年で1人しか辞めていません。アパレル業界の平均的な離職率は30％程度ですが、われわれは3％を切っています。

店舗での売上ではなく、顧客満足度を追求することは、従業員の働きやすさにも繋がるのではないでしょうか。

## 仕組みで担保される、FABRIC TOKYOの文化

###　新しい文化を組織に浸透させるのは、そう簡単なことではないですよね。

`森`
そうですね。

FABRIC TOKYOにD2Cの文化を根付かせるために、さまざまな独自の取り組みを行っています。

__1つ目は、異なる部署間に共通の目標を持たせる「アラインメント」と呼ぶ仕組みです。__

アラインメントの事例の1つに、「離反客（購入したスーツに不満があっても、連絡を特にしないまま離れてしまう顧客）を減らす」というものがありました。
 
離反客の増加はリピート率の低下につながるため、経営インパクトの大きい課題として、全社的に対応すべきものです。

普通であれば特定の一部署が主導するのかもしれませんが、開発・マーケティング・オペレーションの3部署のアラインメントとして取り組みました。

最終的にはヤマト運輸さんと連携して、購入履歴からワンタップで返送が可能な「簡単にスーツのお直しを手配できる仕組み」という形になりました。

この仕組みは今後リリースする予定で動いています。

「それは〇〇部署の仕事だよね」というたらい回しを回避し、共通の目標に向かって仕事ができることがアラインメントのメリットです。

__2つ目が、TRYプロジェクトです。__

FABRIC TOKYOでは、役職や社歴関係なく「小さなリスクを取る = チャレンジする」人を応援するため、さまざまな部署の人が集まって1つのプロジェクトに参画＆推進できる「TRYプロジェクト」という仕組みがあります。

TRYプロジェクトはさまざまな部署から有志の参加者を集めて行う形にしています。
 
これまで、採用プロジェクトや、新入社員の受け入れを行うオンボーディングなどのTRYプロジェクトを行ってきました。

実はこの代々木オフィスへの移転も、5部署から集まった有志が主導したTRYプロジェクトです。

有志の中には普段オフィスには来ない店舗のスタッフもおり、彼らならではの「接客の研修をしやすいようにデモショップをつくったらどうか」というアイデアから生まれたのが、実際のショップを再現したこのエリアです。

![image3](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/5SD4Fx1vD9RjTI84uzR17t/a628d246b6cd6eef5f2bb66d6e7efc76/image3.jpg)

代々木オフィス内には、FABRIC TOKYOの店舗のレイアウトが再現されたデモショップのエリアが設けられている。

__このエリアで行う「接客研修」もFABRIC TOKYOならではだと思います。__

エンジニアや管理部門の人材であっても、接客や小売の知識を徹底的に習得するために、入社して最初の1カ月間は接客研修をするんです。
 
接客の知識はもちろんのこと、複数の部署の人と一緒に研修することで、同期のような関係性も築くこともできます。

研修後にそれぞれの部署に散らばっても、コミュニケーションしやすい土台が出来ています。

### 組織をつくる中で、特に立ち上げに苦労した組織やチームはありますか？

`森`
優秀な執行役員や部長がいればチーム自体は立ち上がります。それよりも、チーム間のコラボレーションが難しいんです。
  
D2Cのスタートアップであるわれわれと全く同じ業界は存在していません。中途採用によって様々な業界から人材を集める必要があります。

![image11](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/ASUBnK3zttBp3S0IN8kh3/7f1c76d033ea504b172b7262185327ca/image11.jpg)
 
デジタル人材はIT業界から採用し、アパレル人材はアパレル業界から採用しますが、カルチャーや考え方がすぐに折り合うことはありません。

### FABRIC TOKYOも、その部分は苦労されているということでしょうか。

`森`
たしかに今でも苦労している部分ではあります。

しかし、採用候補者の方に志望理由を聞くと、「FABRIC TOKYOが面白いから」と答える人が8割程度です。実は「特定の仕事がやりたい」と答える人の方が少数派なんですよね。

「自分が今できることはこれだけど、次はこの仕事にチャレンジしたい」と考える人材が多いため、「社内転職チャレンジ」とよぶ仕組みがあります。

__「社内転職チャレンジ」は、入社して1年以上であれば、社内の別の部署に異動できる仕組みです。__

販売・カスタマーサポート・サプライチェーンマネージメント・新規事業開発など複数の選択肢があり、これまで全社員の内10％程度が社内転職チャレンジを経験しています。

われわれの事業はサプライチェーンが長い分、各部署の業務や役割も複雑です。

この転職チャレンジによって、新しいことに挑戦できるだけでなく、部署間のやりとりが多く発生するので、全体のコミュニケーションも活発になるんですよね。


### 継続的に商品を購入してもらうために、どのような取り組みをしていますか。
 
`森`
スーツは月額課金ではなく、顧客が買いたいタイミングで販売するモデルです。「同じ顧客が3年後も購入しているか」といった長期的な継続率は追うのは難しい。
 
そこでわれわれは、「商品が手元に届くまでに満足度を高められた顧客は離反しない」という仮定に基づき、3回のアンケートで満足度を調査し、各部署にフィードバックしています。

![image4](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/5TT9g9BY9xbvcWCeFTTylQ/79d980cd846a9fb89109404e2a53c1b7/image4.jpg)
 
1回目のアンケートは、来店のタイミングで行います。来店後、すぐにアンケートをお送りし満足度を調査します。
 
2回目は、商品を注文するタイミングです。FABRIC TOKYOでは店舗でサイズを計測し、注文はネットで行う仕組みになっているため、来店日と注文日は平均して10日程度ずれています。

このタイミングでもう1度アンケートを行い、来店時の満足度と、注文時の満足度の2つを取っています。
 
3回目が、商品が届いたタイミングで行います。発注してから平均して30日後に届くので、そのタイミングで商品の着心地の満足度を取っています。

ただし、アンケートの目的はあくまでサービスの品質を保ち、離反客を防ぐことにあります。このアンケートの数値だけを改善しても、リピート率は100％にはなりません。
 
そこでプラスアルファの要素として取り組んでいることが、商品のラインナップを拡大させることです。
 
たとえば、われわれはスーツを取り扱っていますが、次の商品としてシャツの展開を始めると、購入者数も購入品数も増えるんですよね。
 
実際にポロシャツなどの販売も行っていますが、新しい顧客にアプローチするのではなく、リピート顧客にプロモーションしているイメージです。

![image7](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/3H1b7ENrExWXZ8q32N7bDT/73ffe565bef2c369ac1cbca9cbe24de4/image7.png)

> 2019年5月には、「自動のサイズマッチング」と「完全受注生産」を掛け合わせたビジネスポロシャツの販売を開始している。（画像：FABRIC TOKYO公式ホームページより）

## 「RaaS」で目指すのはApple並のユーザー体験

### RaaSで目指すことを教えてください。
 
`森`
そもそも私がRaaS構想を打ち出したのは、「フロー型」ではなく「ストック型」のビジネスをしたいと考えたからです。

これには2つの背景があります。

__まず1つは、日本の人口が減っていること。__

日本での新規顧客の獲得には限界が来ますし、競合が増えれば顧客の取り合いになってしまいます。

既存顧客が継続的に利益をもたらす、ストック型のビジネスの方がサステイナブルだと考えています。
 
__2つ目が、顧客に寄り添ったビジネスをしたい、ということです。__

「寄り添う」とは、サービスが安定して存在し、顧客に価値を提供し続けることだと考えています。

弊社CFOの三嶋の実体験ですが、かつて愛用していたオーダースーツのお店が潰れてしまい、別に案内されたお店に行くはめになったそうなんです。

しかし、そのお店では購入履歴や自分の好みが共有されておらず、テーラーとも相性が合わなかった、と話していました。

これはあくまで一例ですが、「サービスが不安定」な体験は誰にでも起こりうると思います。
 
販売して終わりではなく、その後の利用もサービス化して、顧客単価を上げていくことができるかが重要です。

以上の2つの背景から、Retail as a Service、「小売のサービス化」を掲げました。

![image2](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/5UqzXF9TWmI9HMA8n9YMax/9fdb4e5b02c28973651f370a7f0cd7a1/image2.png)

> 2019年10月には、月額398円でスーツの保証・交換・補修をサポートする「FABRIC TOKYO 100」の提供を開始している。（画像：森氏ブログ[”MORILOG”](http://yuichiro-mori.com/)より引用）

たとえばAppleは、iPhoneやMac Bookといったデバイスだけでなく、AppleMusicや、iCloudといった月額課金のサービスも展開しています。

そのサービスが便利であれば、次の買い替えタイミングでもAppleのデバイスを買い続ける理由に繋がります。

つまり、デバイスとサービスの両方からビジネスを構築して、ユーザー体験をサポートしているんですよね。

この体験は今はAppleしか実現できていませんが、これから小売のあらゆる分野で当たり前になる可能性があります。
 
__そこで1年前に、「アパレル業界では、FABRIC TOKYOがRaaSのファーストペンギンになろう」と社内で宣言しました。__

この考えには従業員や株主も賛同してくれています。売上や利益ではなく、リピーターのコアな顧客をどれだけ大切にできるかを考える人たちだからです。
 
「RaaS」の方向に舵を切り、「販売はゴールではなく、販売がスタート」と考えるFABRIC TOKYOを創っていきます。

![image13](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2JPYbJFKwJpsGNaRyo508Z/5f51deb0285c894816d760ef4f53675f/image13.jpg)

聞き手：佐久間衡、文：三浦英之、写真：INITIAL


株式会社FABRIC TOKYO

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FABRIC TOKYOの組織に見る、「小売」と「D2C」の本質的な違いとは


先日、[INITIALシリーズを公表した](https://initial.inc/articles/7oUK5qkbYvX4tLeU0VMnwM)。本定義に基づいて、資金調達に関する集計を行った。本集計対象は、2015年以降に会社設立や資金調達など資本に影響するイベントを観測した4,086社の2006年以降の資本に影響するイベントである。

シード期の資金調達は公表されることが少ない状況に鑑み、シリーズA以降の資金調達状況について分析する。

INITIALシリーズAの定義は「原則、株価変化しており、調達後企業評価額5億円以上」の先である。それ以降のシリーズ上昇は「原則、対象ラウンドの調達前企業評価額と前回ラウンドの調達後企業評価額の変化率が20%以上」である。詳細は[こちら](https://initial.inc/articles/7oUK5qkbYvX4tLeU0VMnwM)の記事をご参照いただきたい。

## INITIALシリーズ別の調達後企業評価額中央値

INITIALシリーズ別に調達後企業評価額の中央値を算出した。資金調達後企業評価額は「株価×株式数」で定義される。資金調達に用いられた株価と、資金調達後の発行済株式総数（潜在株式含む）をかけ合わせたもの。上場企業の時価総額に相当する概念である。

<Image  type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/4y826rhEtLCwDiZXXQTyaS/c7e4e79bc21f2641844ec15eec2b65a0/initial02_001.png" />


INITIALシリーズAは調達後企業評価額の中央値が11.8億円。シリーズＢは29.1億円とシリーズＡ比2.5倍。

シリーズＣはシリーズＢから2.0倍伸びた58.7億円。そして、そこから2.4倍の142.8億円がシリーズＤ以上の中央値だった。

いずれのシリーズ間も調達後企業評価額は2〜2.5倍のレンジで増加している。シリーズAからみれば、シリーズDは約12倍の評価額だ。

## INITIALシリーズ別の調達額中央値

企業評価額だけでなくINITIALシリーズ別に対象ラウンドにおける調達額の中央値もみてみよう。

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シリーズAでの調達額中央値が2.3億円。そこから2.0倍の規模で4.6億円がシリーズBの資金調達額中央値であった。

シリーズＣでは6.4億円。シリーズＢからおよそ1.4倍の規模だ。そこから2.3倍とシリーズＤでは14.8億円が調達額の中央値。

## INITIALシリーズ別の希薄化率中央値

新たに株式を発行して資金調達を行うので、資金調達の度に創業者等の既存株主の株式保有割合は低下する。この既存株主の株式保有割合の低下率を「希薄化率」という。会社に対するオーナーシップをベンチャーキャピタルなどに一部手放すことで資金を得て成長を加速させていくのがスタートアップの基本的な成長モデルだ。

INITIALシリーズ別に希薄化率の中央値を算出した。

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シリーズAの希薄化率の中央値が19.5%。シリーズBでは17.1%。シリーズC以降は11%台とその水準が下がっていることが特徴だ。資本政策を考えるうえでの参考値になることを願う。

## INITIALシリーズ別の到達月数中央値

スタートアップは、会社設立からどの位の期間でシリーズAに達するのか。シリーズAを経てシリーズBに達する期間はどの程度か。その様な疑問に応えるためにシリーズ間の月数を算出した。

本月数は、シリーズ別でのラウンドの実行日の差分から算出している。同一シリーズで複数ラウンドが存在する場合は、当該シリーズの最初のラウンドの実行日と当該シリーズの１つ前のシリーズの最後のラウンド実行日の差分をとっている。

ユーザベースのラウンドを例にみてみよう。

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ユーザベースのラウンドをINITIALシリーズ定義にあてはめてみた。INITIALシリーズAは3ラウンドある。会社設立からシリーズAまでの到達期間は、シリーズAの最初のラウンドである2012年9月28日から会社設立の2008年4月1日の差分をとった53ヵ月である。すなわち、4年だ。

シリーズAからシリーズBは、2014年1月6日と2014年7月25日の差分である6ヵ月だ。2013年12月30日と2014年1月6日のラウンドは提携目的の少額出資と見られる。したがって、これらのラウンドを例外として外す考えもあり得るが、定性判断による恣意性を排除するために、シリーズAに含まれるラウンドと見なしている。

同様に企業ごとに各シリーズ到達月数を算出し、中央値を算出したのが以下のグラフである。

<Image  type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/4A28eN0Kp8eR60JzNrxH2n/c744436898ab3a2b38d6296293dc40a9/initial02_004.png" />

会社設立からシリーズAまでが33ヵ月。すなわち、会社設立から約3年でシリーズAに到達するのが平均的な成長モデルであると言えそうだ。

その後は約1年おきにシリーズが進んでいる。会社設立からシリーズＤに到達するのは約6年後である。

しかし、IPOしたスタートアップがすべてシリーズDに到達するのではない。事実、上で紹介したユーザベースはシリーズBを経て上場している。

次回は、IPOしたスタートアップがたどった成長モデルについて、INITIALシリーズを用いて解説する。また、「シリーズAからシリーズBに進む企業は何％か？」といったファネル分析も実施する予定である。

今回の記事について、「データを丸めることでスタートアップの成長動態を単純化し過ぎている」という批判はあるかもしれない。

我々の目的は、[INITIALシリーズの定義についての記事](https://initial.inc/articles/7oUK5qkbYvX4tLeU0VMnwM)でも書いたように、スタートアップの成長フェーズ、成長モデルを可視化することで、スタートアップの世界を分かりやすくし、起業やスタートアップへの転職といった「挑戦を増やす」ことである。

その目的に沿う形に内容をブラッシュアップし続けるため、本記事を読まれた方からぜひフィードバックやご提案をいただきたい。


（文：森敦子、編集：佐久間衡、デザイン：廣田奈緒美）

スマートニュース株式会社

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株式会社TBM

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スタートアップの平均的な成長モデルを知る

##  メーカーだから分かる、D2Cのポテンシャル

### 投資を行う上で、D2Cの魅力はどこにあると感じますか。

`岸`
「お客さまに直接魅力を伝えられる」という点にあると思います。

__実は弊社も、昔ながらのD2Cのような会社です。__

POLAブランドは、自社で約4,200店舗を保有しており、自社チャネルでほとんどの商品を売っています。お客さま1人1人に美容室のように担当者が付いて、その担当者が販売をするビジネスモデルです。

直営店で販売員がお客さまに対し、プロダクトのよさや思想をお伝えすることで、化粧品を購入していただく。

その様子を間近で見てきたからこそ、自社の魅力を直接伝えることができるのはD2Cの大きな強みだと感じています。

「海外展開の可能性」も一つの魅力であり、言語の壁はもちろんありますが、物品の購入は直感的な部分が多く、国境を越える可能性が十分あるからです。

弊社の化粧品が中国のお客様に売れていく様子を見ると、D2Cスタートアップの伸びしろは大きいと感じます。

![DSC02183 調整](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/7AqttBWYNY76BqPWAN9wzV/f89ea2f5f134dbb972c717329d31ce2a/DSC02183_______.jpg)

> 岸 裕一郎（きし・ゆういちろう）/ 株式会社ポーラに新卒入社後、化粧品事業の販売促進に従事。社内ベンチャー制度により、コーポレートベンチャーキャピタル「POLA ORBIS CAPITAL」の立ち上げを行う。トリコ、モデラートなど現在までに10社に投資を実行。

__また、お客さまの声や購買データを利用できることも強みになります。__

基本的にメーカーは商品を直接売るのではなく、小売業者を介しているため、D2Cのような細かな指標をKPIに設定するメーカーはほとんどありません。

しかし、自社チャネルを持つD2Cであれば、購買データやお客さまの評価を直接取得することが可能です。詳細なデータは、再現性高く事業を成長させる武器になります。

### CVCとして投資を行う上で見ているポイントを教えてください。

`岸`
われわれは、「D2C」「ビューティーテック」「リテールテック」の3分野にフォーカスして、プロダクトの完成直後からシリーズAまでの間、いわゆるシード・アーリーステージで投資することが多いです。

その上で、具体的には__「プロダクトとマーケット」「チーム」「トラクション」「将来性」「コスト構造」を見ています。__

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/71nMYhdbOux7O8lBBgvUfU/5412fe86cf264c7865c1c2e6f7fc36e5/d2c_02_001.png" />

> （画像：INITIAL作成）

##  プロダクトへのこだわりが最重要

`岸`
D2Cブランド（以下、D2C）はあくまで「モノを売る」企業ですから、プロダクトが最重要だと考えています。

投資対象のスタートアップの多くは、出来ているものは基本的にプロダクトと初期のトラクションだけ。他のポイントは構想段階でしかありません。

われわれは、事業を立ち上げるに至った起業家のストーリーが、商品のこだわりにどこまで反映されているかを見ています。

たとえば投資先の1つ、コスメD2Cを展開する「DINETTE」代表の尾崎さんは、ビューティー特化のメディアを自身で作り、運営する中でユーザーの悩みやニーズを的確に捉えていました。

ブランドは1人の熱狂からスタートするものだと考えているため、代表がその感覚を持っていることは重要な要素です。

実はD2Cの場合、OEMメーカー（他社ブランド製品の製造を受託するメーカー）に製造を委託する場合も少なくありません。

しかし、OEMメーカーが保有する設備によっては、こだわりを反映できないことも当然あります。本来実現したかったプロダクトを製造できないケースも多いです。

それでもあきらめず、日本中のOEMメーカーに会い、交渉の末にやりたいことを実現させる方もいます。その姿勢から製品に対するこだわりを測ることができます。

### マーケットについては、何を見ていますか。

`岸`
マーケットは3つの点を見ています。

__1つ目が、マーケットのサイズです。__
「参入時点で存在するマーケットの大きさ」「マーケットが今後どれだけ成長するか、アップサイドの大きさ」を見るようにしています。

先述したDINETTEは、自社メディアでユーザーと対話する中で、目もとの悩みを抱える人が多いことを見抜き、競争の激しい化粧品マーケットに「まつ毛美容液」という商品で参入したことがユニークでした。

まつ毛美容液のマーケットは大きくはありませんが、2010年頃から急激に伸びています。プレイヤーが少ない点は初期商材として魅力的ですし、今後の商材展開にも可能性を感じていますね。

__2つ目は、対象商材のLTVの可能性（一顧客が、生涯どの程度商品を購入するか）について。__

たとえば、化粧品は大きくメイク用品とスキンケア用品の2つに分かれますが、それぞれのLTVは大きく異なります。

メイク用品は「いろんなものを使ってみたい」というニーズが強く、浮気性（別のブランドを買う割合）も高いですが、スキンケア用品は「自分に合ったものを長く使い続けたい」というお客さまが多いです。

また、コストについては、メイク用品の方がスキンケア用品よりも原価が高いことが一般的です。

![image1](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/6zmoQ9ng8KN2WtcbxuQun6/aea80ea0583d499ad350efdb5b2a4f3a/image1.jpg)

> （画像：Daria Minaeva / Shutterstock.com）

これらの特徴から、原価が安く、継続的に使用されやすいスキンケア用品の方が、LTVが高いことが分かります。

__一言に化粧品といっても、LTVを慎重に見極める必要があるわけです。__

しかし、「メイク用品はLTVが低いからD2Cに適さない」ということではありません。

確かにスキンケア用品よりメイク用品の方が事業の難易度は高いかもしれませんが、逆に言えば、難しい領域で成長するストーリーが描けているD2Cは、投資対象として魅力的です。

マーケットサイズが巨大でも、商材やセグメントといった切り口で正確にLTVを把握すべきだと考えています。

__3つ目は、業界の構造と競争環境です。__

大手企業がシェアの多くを占めているのか、それともシェアは分散していて、各社の競争が激しいのか、という観点から業界構造を見ています。

たとえば、ほとんどのシェアを数社が占めていて、新しいチャレンジがされていない業界では、既存の企業がスタートアップの動きについていけない可能性があります。

海外のマットレスD2C「Casper（キャスパー）」が急成長しているのは、象徴的な事例だと思います。

![image4](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/58fJ87bKx411BQoOE1yKx9/ce779a92d54fff2b6773fc059687a062/image4.jpg)

> （画像：Casoer公式HPより）Casperは設立2年で100億円の売上を超える急成長を見せた一方、アメリカのマットレス専門店最大手マットレス・ファームは2018年10月に破産。
> 

それ以外にも、既存のメーカー特有の業務習慣やノウハウが存在しているかも確認しています。たとえば、広告は全て広告代理店に任せているかどうか、といった視点です。

D2Cが考えるべきは、「どう既存のメーカーをリプレースするか」。

既存のメーカーがこれまで当たり前に外注していたものを、D2Cスタートアップが内製化できるようになれば、それ自体が強みになります。

##  D2Cに必要なチームの「多様性」

### チームはどういった点を見ていますか。

`岸`
D2Cはサプライチェーンが長く、エンジニア、デザイナー、マーケティングといった多様な人材が必要です。能力の高いメンバーが集まっているか以上に、チームのバランスがとれているかを見るようにしています。

「全員商品開発できます！」というチームよりも、多様なメンバーで構成されたチームに魅力を感じますね。

### シード・アーリーの段階で、人材が揃っている必要はあるでしょうか。

`岸`
たとえば創業メンバーが「3人ともエンジニア」だと偏りすぎなので、創業時のチームバランスは見ています。

しかし、そもそも早い段階で人材が揃っている方が珍しいので、将来的なチーム構想を明確に描けているかどうかを見ていますね。

##  熱狂的な顧客から測る「トラクション」

`岸`
トラクションについては、「ユニットエコノミクス（1顧客あたりの平均的な経済性）」「熱狂的なファンの有無」を見ています。

ユニットエコノミクスはLTVとCAC（customer acquition cost。1顧客を獲得するのに要した費用）から計算されますが、私の場合は、「顧客の獲得経路」「定着性」等も見ています。

### 「熱狂的なファンの有無」とはどういった指標でしょうか。

`岸`
定量面と定性面を見るようにしています。

まず定量面については、「年間の累計購入金額が最も大きいお客様には、どの程度商品を購入いただいているのか」という点から測ります。

一方の定性面については、UGCを見ています。

UGCは、要は「SNS上で発信されたお客さまの口コミ」のことです。私はTwitterやインスタグラムの投稿から、熱狂的なファンがいるかどうかを見ています。

たとえ初期のプロダクトでも、交友関係のないユーザーが高評価してくれるのであれば、少なくとも1人は熱狂的なファンががいると判断できます。

プロダクトやブランドのどんな性質が、お客様のどんなニーズに刺さっているのか仮説を持つようにしています。

<Image type="full-column" src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2xAMWweJ66nAAWeZ1b590o/5e01f0b85d4697dd601c8ee7e923b920/d2c_02_002.png" />

> （画像：INITIAL作成）

__D2Cは市場の「数％」を獲れば成り立つビジネスです。たとえ絶対数が少なくても、プロダクトが「刺さっている」リアルな声があるかどうかは、重要な指標です。__

__逆に自身の友人等にヒアリングは一切行いません。これはターゲットでない人にヒアリングしてもあまり意味がないからです。__

販売数を拡大することも重要ですが、D2Cはドラッグストアのような小売店で大量に販売するのではなく、コアなお客さまが思想とブランドに熱狂することで、広がるビジネスだと思うんです。

UGCを見て購入を決めるお客さまも増えていますから、再現性あるマーケティングを行うために、UGCをKPIに設定するスタートアップも増えていると思いますね。

##  「ブランディング」「サプライチェーン」から見る将来性

`岸`
われわれの投資対象であるスタートアップは、これから実績を作る段階です。投資時点における成果と同様に将来的な構想を見ています。

具体的には、「ブランディング」と「サプライチェーン」の将来像を描けているかが重要です。

__まず、1つ目のブランディングについて。__

「ブランド」はアート性が強く、感覚的に語られることも多いですが、「お客さまからどういうイメージで見られているか」が基本的なブランドの定義だと思います。

たとえば海外の高級カバンブランドも、言ってしまえば「カバン屋さん」ですが、あれだけの高価格で売れるのは、カバンの原価と販売価格の間に「ブランド」があるからですよね。

この幅を埋めるために、プロダクト、UX（ユーザーエクスペリエンス）、デザインをどうブランドに繋げていくかが重要です。

__2つ目のサプライチェーンについて。__

立ち上げ直後のD2Cは、売上をたてることに注力すると思いますが、その次のステップとしては、サプライチェーンの川上を強化して差別化することも考えるべきです。

商材によって違いますが、研究・生産・商品企画・物流・プロモーションといった要素の内、どこで差別化を図るつもりかを聞いています。

われわれが化粧品メーカーとして培った、サプライチェーンのノウハウを、投資先に共有することもありますね。

##  D2Cが避けて通れない、「製造コスト」の課題

`岸`
最後はコスト構造についてです。

D2Cは製造原価が必ず発生するビジネスですから、限界利益の幅をどこまで取れるかを見ています。

限界利益を向上させるには、原価を下げるか、売価を上げるかの2つの選択肢があります。

OEMメーカーに委託している場合、原価を下げられるかどうかは、OEMメーカー側の生産体制に大きく左右されます。

たとえば、もしOEMメーカーが全て手作業で製造していたら、発注量が増えても原価は落ちませんよね。そういった観点から、原価を下げる見通しが立っているのか、聞くようにしています。

![image7](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2Y3v0tDrZeI8kdKb6xSw0o/b90fc295b3f2de57fe34cfd3a2ec1889/image7.jpg)

> （画像：MOLPIX / Shutterstock.com）

また、売価についても、挑戦的なプライシング戦略を描けているかを確認しています。

日本の小売環境は、コンビニ等の小売店が存在しているため、低価格でもそれなりに品質の良い商品が手に入ります。しかし、その小売店は地方にも存在してはいますが、高価格帯の商品を買えるチャネルは多くありません。

上記の特徴を踏まえ、あくまで私の仮説ですが、「単価が高くて品質の良いもの」は日本の消費者と相性がいいと思っています。

アメリカのD2Cは、販売価格を下げて提供することが一つの成長パターンでしたが、日本のD2Cにはプロダクトを安売りせず、高い価格帯で挑戦してほしいですね。

### 自社の強みを活かしたサポートは行っていますか。

`岸`
弊社の投資分野は3つに分かれていますが、特にD2Cスタートアップに対しては、OEMメーカーの紹介を行うほかに、製造や薬事といった特定の領域に詳しい社員を介して、ノウハウを積極的に共有するようにしています。

### CVCとしては、投資先のIPOやM&Aが最終的なゴールになるでしょうか。

`岸`
そうですね。VCとして継続的に活動することを目指していますから、IPOやM&Aによって、ファイナンシャルリターンを確保する必要は当然あります。

しかし、弊社の売上高は約2,500億円であり、投資対象のスタートアップがシード・アーリーステージであることを踏まえると、すぐに全社的なインパクトを与えるのは難しいかもしれません。

金銭以外のリターンを追求するという観点から、短期的には事業会社として出来る様々なサポートを行いつつ、長期的に事業シナジーを実現できる仕組みも探っていきたいと考えています。

![image6](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/4VjeRL63kTJBcEu9ZxvOeC/c83214abee97a4fde2f6aaf31d03586e/image6.jpg)

聞き手・文：三浦英之、写真：INITIAL

D2C投資は、こう見極める

ポーラ・オルビスホールディングスが語る、「D2C投資」5つのポイント

次世代の小売の形として注目を集める、D2C。これまでの消費者と企業の関わり方をD2Cがどう変えるのか、D2Cビジネスの概況、各国の事例やインタビューをお届けする。

未来のコマースD2C

日本の国内スタートアップの資金調達は年々増えており、2018年は4,254億円。この規模は過去10年において最高金額であった。2019年は、11月18日時点で3,219億円。前年同日での2018年調達額が3,269億円であったことから、2019年は前年と同水準になる可能性が高い。

<Image src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/1oi5hlYNLIoinWN8a4X41V/2b0ba6c08806fa0dc67d14013c459def/initial-series_01_002.png" type="full-column" />

国内スタートアップへの投資は、事業法人の直接投資とベンチャーキャピタル（VC）からの投資に大別される。事業法人からの投資では普通株式が、VCからの投資では優先株式やJ-KISS等の新株予約権が用いられることが多い。

スタートアップの成長フェーズを表す指標として、資金調達における「シリーズ」の表現がある。この指標は優先株式の株式種類と一致することが通例だ。たとえば、「A種優先株式による資金調達であればシリーズA」と定義される。

先に述べた通り、日本では事業法人からの資金調達が多い。このため、優先株式による種別だけではスタートアップの成長フェーズを捉えることが難しい。

米国では一般的にアーリー（通常シリーズA、Bを集約）、レイター（通常シリーズC、Dを集約）など成長フェーズ別に投資額の「相場」が公表されている。

<Image src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/49XepcyfFvPOeV62uajdMk/59120a7490b02f869e944a419fd4c3d0/initial-series_01_005.png" type="full-column" />

> [PitchBook-NVCA Venture Monitor](https://pitchbook.com/news/reports/3q-2019-pitchbook-nvca-venture-monitor)

しかし、日本ではその様な「相場」やスタートアップの平均的な成長モデルについての情報は限定的だ。

日本でも、スタートアップの成長モデルが可視化できれば、起業したり、スタートアップにジョインしたりといった「挑戦」を増やせるのではないか。

冒頭のチャートで示した通り、スタートアップの資金調達件数は2017年からほぼ横ばいの状況が続いているが、これを大きく増やし、日本、世界の変革を促進することに貢献できる可能性があるのではないか。

この様な想いから、INITIALでは過去から蓄積された資金調達データを活かし「INITIALシリーズ」を定義した。

日本におけるスタートアップの資金調達には決まった型が少なく、例外も多く、一律の定義は困難だ。今回の定義について、みなさんからのフィードバックを頂戴しながら、先に書いた目的を達成する一助となるものを目指し、改善を続けていきたい。

## INITIALシリーズ

今回、INITIALシリーズの付与対象は2015年以降に会社設立や資金調達など資本に影響するイベントを観測した4,084社である。その企業のうち、基準日時点で判定可能なラウンドを対象にカウントしたものである。

![initial-series 01 001 (1)](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/1FBvvClU400hOVbDgzfO8L/6873d8b0d72e3f54d2f6c3e3c9438750/initial-series_01_001__1_.png)

会社設立とシードで半数以上を占めている。現在、シリーズAのステータスである企業が667社と対象企業のうち16%であった。同じくシリーズBが305社（全体の7%）、シリーズCが117社（全体の3%）、シリーズD以上が44社（全体の1％）。

数字をみると、企業を成長させシリーズを進めていくことがいかに難しいかがわかる。

INITIALシリーズは「スタートアップの平均的な成長モデル」を示すことを目的とし、以下の通りに定義した。極力恣意性を排除するために閾値を設けている。

![initial-series 01 009](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/3wG8aqnRwIlwhtXcOhxdVZ/02989a2a51eb0dea2394edf5a16cc9c8/initial-series_01_009.png)

**前提：エクイティでの資金調達が対象**

- コンバーティブルノートなど、将来的に株式の発行となる資金調達は、発行時点のラウンドを対象とする
- 親会社への割当、被買収・子会社化、合併は非対象
- 登記簿などから株価や調達後企業評価額を算出できないラウンドは判定不可とする
- 新株予約権の権利行使は対象ラウンドに含めない

**（※1）**

- ラウンドの有無は確認できるものの、詳細がわからない場合は判定不可とし、調達後企業評価額が閾値を超えていれば必ずしもシードラウンドから始めない（株式会社ユカシカド、オープンワーク株式会社など）
- 研究の事業化、MBO、カーブアウトなど設立経緯が通常と異なる場合、初の外部資金調達であっても調達後企業評価額が閾値を満たしていれば必ずしもシードラウンドから始めない（株式会社ミラティブなど）
- 法人として母体を移した場合（海外から日本へ、持株会社の設立）元の法人でのシリーズの推移を確認。法人が変わった場合はもとの法人を引きついでいると考えて、必ずしもシードラウンドから始めない（Nature株式会社）
- 外部調達を明確に確認できなかった場合でも設立時からの株価が確認でき、初めて株価が上昇変化したラウンドであればシードとしている場合もある
- プレシリーズAラウンドであることが確認とれるラウンドは、調達後企業評価額に関わらずシードとする（株式会社POL、株式会社ペイミーなど）
- 調達後企業評価額が5億円以上であっても、シードラウンドのエクステンションラウンドであると判断できる場合はシード（プレシリーズA）とする（株式会社ログバーなど）

**（※2）**

- 5億円の閾値は過去3年においてシリーズAと公表またはA種優先株式ラウンドを対象とし、調達後企業評価額の統計分布の10％の位置から導出

**（※3）**

- 20％の閾値は過去3年においてシリーズAと公表またはA種優先株式ラウンドを対象とし、調達後企業評価額変化率の統計分布の10％の位置から導出
- 企業評価額の変化率が20％以上であっても変動理由が新株予約権の発行によるもので、株価が変化していない場合は必ずしもラウンドを進めない（株式会社Liquid）
- 事業のピボットを観測した場合、過去ラウンドに関係なくプロダクトのリリース状態などから確認し、新規ラウンドから再定義する。ピボットは①その事実が明確に確認できるあるいは②株式転換と償却を実施し既存投資家のEXITが想定できる事象から定義する
- ダウンラウンドの場合はラウンドを進めない
- 判断に必要な数値情報があっても、同一期間内に異なる株式種類での資金調達をしていいる場合は判定不可とし調査を進める（株式会社FOLIO、軒先株式会社、ベジタリア株式会社など）

この定義に沿って、SmartHRを例に確認してみよう。

<Image src="//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/3h8xp2pf8BBfTPAIgm80j/24c6bcd44545ebe04c9e54fc89554c3d/initial-series_01_007.png" type="full-column" />

> 資金調達の情報をすべてみるには[こちら](https://initial.inc/)から

最初に外部調達を実施したのが2015年3月20日。そのラウンドをシードとする。そこから、複数回有償第三者割当を実施。2016年9月30日のラウンドの調達後企業評価額（ポストマネー）が21億円と5億円以上のため、シリーズAを付与。

次の2018年1月30日のラウンドは、調達前企業評価額（プレマネー）が66億円に対し、その前のラウンドである2016年9月30日ラウンドの調達後企業評価額が21億円。その変化率は217％と20％以上であったため、シリーズBを付与。

同様に2019年8月31日のラウンドは調達前企業評価額252億円に対し、2018年1月30日のラウンド調達後企業評価額81億円から変化率211%であったため、シリーズCを付与。同日にもう一つラウンドがあるが、変化率は0％であるため、同一エクステンションラウンドと判定した。

## シリーズAの５億円の閾値

株価の変化やラウンドの回数に関わらず、調達後企業評価額でシリーズAの基準を設けた理由に、公開情報の少なさによるシード期の資金調達の実態把握の難しさがある。

また、最近ではインキュベーション施設やアクセラレータープログラムなどが登場していること、シード期へ投資する投資家が増えていること、クラウドファンディングなど新たな資金獲得機会などから、シードには多種多様な企業が存在する。

そのような中から「平均的に成長するスタートアップ」を示すために、すでにシリーズがわかる従来の企業群の調達企業評価額から閾値をシンプルに設定した。

過去3年において、「シリーズＡで調達」などプレスリリースやニュース記事においてシリーズを明示しているケース、あるいは登記簿などで優先株式の種別（A種優先株式ならシリーズA）が判明するケースの「シリーズ」を従来のシリーズの定義とし、その調達後企業評価額の分布を確認した。

なお、同一シリーズで複数ラウンドが存在する場合は、最終ラウンドの企業評価額を採用している。

分布に偏りがあったため、上下5%の外れ値処理を実施。そのうえで、80%をカバーする下限10%の位置を閾値と設定。統計表は以下のとおり。シリーズAの10%の位置は4.96億円であった。すなわち、公表されているシリーズAの80％のケースは、その評価額は4.96億円（約5億円）を上回る。

![initial-series 01 004](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/6GC0rMGGmyhMrnapvLGnzE/e276951c1cc0ea7deb1493b4523989a8/initial-series_01_004.png)]

## シリーズB以降に進める際の閾値

シリーズAの企業が資金調達を実施した場合、どのような条件を満たせばシリーズBに進んだと見なせるかを考えよう。

資金調達に用いられた株価が、前回資金調達時と比較して上昇しているかどうかが1つの判断軸になる。しかし、株価が上昇していてもその上昇の幅が小さい、あるいは資金調達規模が前回ラウンドよりも小さい、調達実施がほぼ同時期などの場合もある。

ブリッジファイナンスや事業提携目的の事業法人の少額出資、同一ラウンドのエクステンションラウンドがこれにあたる。

シリーズが進んだと判断しないファイナンスの要件：

- 前回ラウンドから株価に上昇変化がほとんどない（前回ラウンドの調達後企業評価額と今回ラウンドの調達前企業評価額がほぼ変わらない）（必要条件）
- 株価変化があるが資金調達規模が前回ラウンドより下回っている（必要条件）
- 前回ラウンドと株式種類同じ（参考情報）
- 前回ラウンドからの調達間隔がおおむね1年以内（参考情報）

ここから、株価の上昇率に閾値を設定することで上述の可能性を排除したい。株価で判断すると株式の分割・併合の影響を受けてしまう。

したがって、過去3年における従来のシリーズ別での企業評価額の変化率の分布をみた。具体的には当該ラウンドのひとつ前のラウンドの調達後企業評価額（ポストマネー）と当該ラウンドの調達前企業評価額（プレマネー）を比較する。

![initial-series 01 006](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/2RlWhNzfKsubW2rdYLMICJ/889d201b5f518b428a97ffa40c00876c/initial-series_01_006.png)

シリーズＡ同様に10％の位置をみると、企業評価額変化率20％以上が一つのラインといえる。シリーズＣからＤだけ12％だが、本遷移において変化率を12％から20％にする場合、該当する企業数6社と不変であったこと、シリーズＤからＥの変化率が25％であることに鑑み、一律20％とおいた。


## オープンにして、歩をすすめる


スタートアップが属するセクターや資金調達手法を考慮せず、一律に閾値を設定することには、もちろん議論の余地がある。また、特定のスタートアップに成長フェーズの色を付けること自体に対して違和感を覚える方もいるだろう。

しかし、「スタートアップの成長フェーズを可視化する試み」があるからこそ、そういった議論につなげていくことができる。

繰り返しになるが、スタートアップの成長モデルを可視化し、オープンにすることで、起業やスタートアップへの転職などを当たり前の選択肢にし、「挑戦」を増やすことが目的であり、特定のスタートアップに対して色をつけることを目的にしているのではない。

ぜひ、改善につながるフィードバックをいただきたい。

翌週以降、以下の記事を随時公表予定である（内容は予告なく変更する可能性がある）。

- INITIALシリーズ別資金調達概要
- INITIALシリーズ別セクター
- INITIALシリーズ別投資動向

また、上述にも記載しているが、本シリーズは2015年以降に資金調達をしたスタートアップ4,084社を対象に付与している（うち、基準日時点でシリーズ判定不可の企業481社、会社設立1,265社はステータス表示されない）。

画面上部に固定された検索ボックスから、各スタートアップの企業ページにアクセスできる。そこで、その企業の現在のINITIALシリーズを確認することができるのでぜひお試しいただきたい。
下の画像は、「SmartHR」と入力して検索することでたどり着ける[SmartHRの企業ページ](https://initial.inc/companies/A-12046#)。

[![company SmartHR](//images.ctfassets.net/bdepgd648nl9/3OgqRSlUSicLU5zm50jHPh/c941d045300a6d4f7cbade83a754b3bf/company_SmartHR.png)](https://initial.inc/companies/A-12046#)

> [INITIAL](https://initial.inc/)


（文：森敦子、編集：佐久間衡、デザイン：廣田奈緒美）

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スタートアップの成長フェーズを可視化する。INITIALは、スタートアップの資金調達に関する膨大な自社データを活用し、スタートアップの世界を可視化し、オープンにすることで、そこに飛び込む人が増えることを目指して。

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